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廣發證券從中觀到微觀

时间:2020-01-24 11:12:24 来源:互联网 阅读:0次

广发证券:从中观到微观 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

报告摘要:

A股迎来“成长底,科技牛”,A股成长板块已满足“四位一体”底部特征,迎来“成长底,科技牛”,我们自2月初以来战略转向看多成长参照同样满足四项条件行情反转的纳斯达克,2002年牛市启动行情主导矛盾沿着分母端驱动“拔估值”—>分母端向分子端切换,估值寻“锚”—>分子端接棒盈利主导的路径发展

参照纳指牛市初期板块估值演变,A股成长迈入估值温和扩张阶段纳指牛市初期板块估值经历三段演绎:1.1初2个月猛烈的“干拔估值”—>1.2为期10个月的估值高位温和扩张—>2.为期8个月的分母端驱动力减弱,主导逻辑向分子端切换,估值消化向长期中枢收敛—>3.板块估值相对稳态(成长/价值),盈利接棒主导行情A股成长板块逐步迈入阶段1.2——分子端权重上行,分母端继续温和扩张,股价表现“去伪求真”

科创板推出在即,成长板块估值体系重塑更早期的成长类公司将进入二级市场,传统基于盈利数据的估值体系受到挑战我们在180814发布的报告《新方法:成长股估值体系重塑——A股“进化论”(七)》中着重探讨了各类成长股估值的方法,但无论如何变化,股票估值仍围绕未来盈利与现金流的折现展开成长股估值框架搭建简要分三步:1.分子端确定核心成长性来源;2.分母端以折溢价因子和确定性因子定贴现率;3.根据所处生命周期阶段确定适用的估值方式

界定生命周期、沿盈利路径前溯,分子估值要素“四选一”不同生命周期阶段适用估值方式不同:产品面市前的主题概念期是市场空间确定性强的产品(如创新药)的主要股价上涨阶段;导入期市场需求打开但盈利不稳,以销售收入作为估值要素;导入期切换向成长期,估值重点从市场拓展向现金流转换;成长期盈利快速上行,PEG、EV/EBITDA、P/E等常用指标参考性增强根据生命周期沿盈利路径前溯,分子估值要素:“盈利—>现金流—>收入—>资产(前期投入)”,四选一

重点科技行业常用估值方式举例创新药上市左侧采用在研管线(Pipeline)折现,右侧采用P/S估值

重资产类高端制造公司早期参考P/B,后期常用EV/EBITDASaaS估值以P/S为主,部分成熟公司可尝试向PCF切换,同时以收入增长效率(LTV/CAC,CAC/MRR)作为估值参考数据中心海外市场常用EV/EBITDA取代P/E估值泛业务成长类公司SoTP仍被广泛使用

核心假设风险:

经济低于预期;相关政策推进力度低于预期;海外潜在风险超预期

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